A diferencia de la volatilidad a la que se acostumbraron los inversores en renta fija en el último trimestre de 2023; 2024 comenzó con algo más de calma. Las tires subieron ligeramente y las curvas se pronunciaron en los diferentes mercados desarrollados. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, disintió con las expectativas del mercado de una posible bajada de tipos en marzo, lo cual provocó que las tires subiesen y que el dólar estadounidense se reforzase. Las tires en los mercados emergentes fueron más variadas, ya que algunos bancos centrales pudieron recortar los tipos en enero ante la caída de los niveles de inflación. Los diferenciales de los mercados de crédito continuaron estrechándose durante el mes con la zona euro experimentando un mejor comportamiento relativo que Estados Unidos. Los diferenciales en crédito 'high yield' trazaron una evolución mixta: en la zona euro continuaron estrechándose, mientras que en Estados Unidos siguieron ampliándose. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria de agencia se ampliaron, mientras que los diferenciales del crédito titulizado se estrecharon en general.    

Perspectivas para la renta fija

Enero resultó ser un mes decepcionante en el mundo de la renta fija. Tras la impresionante rentabilidad del mercado de renta fija en el cuarto trimestre, no sorprendió que las tires de los bonos subiesen ligeramente en Estados Unidos y de manera más sustancial en Europa. Las rentabilidades de los bonos del Tesoro estadounidense fueron más planas ya que la noticia de las grandes pérdidas de un banco regional hizo que las tires acabasen más bajas hacia finales de mes. Antes de esa noticia, las tires habían subido casi 25 puntos básicos (pb), una cifra similar a la de Europa. El retroceso de los mercados y la persistencia de los diferenciales del crédito en dólares corroboran la dificultad a la que se enfrentarán los mercados de bonos para generar retornos a principios de 2024 tras el sólido comportamiento del año pasado. De hecho, existen numerosas noticias positivas tanto sobre la evolución de la inflación como de las bajadas de los tipos de los bancos centrales que ya descuentan los mercados. Este escenario ha sido y es posible que siga siendo, uno donde, o bien la realidad (los datos) continúan sustentando unos recortes múltiples o agresivos de los tipos o bien se precise de una aminoración de los mismos.

El hecho de que los mercados descuenten rebajas agresivas de los tipos en vista de unos datos de crecimiento que todavía son resilientes y una inflación superior al objetivo son dos aspectos que, en el caso de que los datos o la Reserva Federal no cumplan con las expectativas del mercado, ponen en riesgo al mercado de bonos. Un fenómeno similar se da en la mayoría de los demás países, donde también se ha pasado a descontar una agresiva política monetaria. Los comentarios de la Reserva Federal en su reunión de enero del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) sugieren que una actitud tan agresiva resulta ser prematura. De hecho, el presidente Jerome Powell reiteró el descarte de una bajada de los tipos en marzo, algo que el mercado prácticamente daba por hecho. Cabe destacar que la Reserva Federal y muchos otros bancos centrales de mercados desarrollados se han alejado de los recortes de los tipos, y ningún banco central de mercados desarrollados ha comenzado aún un ciclo de bajadas. Aunque parece probable que se den bajadas de los tipos este año, seguimos sin conocer cuándo exactamente y en qué medida se darán. Dicho esto, no creemos que tenga especial importancia aplazar las rebajas de los tipos de marzo al verano. Algo más importante a saber es cuánto rebajará los tipos la Reserva Federal este año y el próximo.

Aunque los recientes datos de inflación han continuado cumpliendo con las expectativas o situándose por debajo de ellas y la Reserva Federal ha afirmado estar satisfecha con esta tendencia —lo que significa que efectuarán recortes de tipos si esta tendencia prosigue—, existen obstáculos potenciales por delante. Un posible problema es que es improbable que la inflación del primer trimestre mejore los resultados experimentados en los seis últimos meses. Otro, es la solidez de los datos económicos reales de Estados Unidos, en particular, del sector de servicios y de los mercados laborales. Lo que nos preocupa tanto a nosotros como a la Reserva Federal es que los factores de la reciente desinflación se estanquen. Hasta ahora, la desinflación se ha concentrado en el sector de los bienes y ha superado las expectativas (a la baja). La debilidad económica de China y la mejora por el lado de la oferta han sido las responsables. Pero ¿pueden la Reserva Federal y los inversores contar con que esta situación continúe? Ante la persistente solidez de los datos estadounidenses, podría resultar más complicado conseguir mejoras por el lado de los servicios, lo cual supone el riesgo de que la inflación se estabilice por encima de la zona de confort de la Reserva Federal. Si esto sucede, las expectativas del mercado sobre unos agresivos recortes de los tipos resultarán demasiado optimistas.

Este contexto ensombrece la perspectiva para las tires de los bonos de deuda pública. Las bajadas de tipos llegarán, pero la solidez de la economía estadounidense podría limitar estas bajadas, lo cual limitaría la capacidad de las tires a 10 años del Tesoro estadounidense de caer muy por debajo del 4%. Este escenario, así como la naturaleza invertida de la curva, nos hace reacios a mostrarnos demasiado agresivos en cuanto a sobreponderarnos en duración de tipos. Desde una perspectiva más a largo plazo, las tires actuales de los bonos de alta calidad se muestran relativamente atractivas, con una potencial rentabilidad real positiva superior al 2%, lo cual limita el deseo de infraponderarnos en riesgo de duración de tipos. Para conseguir un equilibrio en este contexto, consideramos que elevar la rentabilidad sin asumir un riesgo de tipos de interés indebido sigue siendo la mejor estrategia.

El conjunto de dinámicas de crecimiento e inflación junto con el viraje de los bancos centrales hacia una política más flexible probablemente sea positivo para el crédito en un futuro no muy lejano. Desafortunadamente, los mercados de crédito, en particular, los mercados 'investment grade' estadounidenses, crédito 'high yield' y crédito 'high yield' europeos, descuentan una gran parte de estas buenas noticias. Esta situación hace que sea mucho menos probable asistir a un mayor estrechamiento en los próximos meses. Pensamos que las tires siguen pareciendo adecuadas, lo cual debería favorecer las entradas de fondos en esta clase de activos. Las tires, que siguen siendo razonables, nos hacen confiar en que los mercados de crédito probablemente superen en rentabilidad al efectivo en 2024. Sin embargo, se ha convertido más en una historia de ‘carry’ que en una de plusvalías. Procuraremos elevar la exposición a la considerable ampliación de los diferenciales, dado que el ‘put’ del banco central sobre la economía es muy probable que sea operacional, en caso de seguir encontrándose ‘out of the money’. Los bonos ‘high yield’ de corta duración se perfilan atractivos en este entorno. Consideramos que el sector financiero sigue mostrando mayor valor que los sectores no financieros.

Los bancos centrales de los mercados emergentes continúan reduciendo las tires ante el descenso de los datos de inflación. Si bien una Reserva Federal rezagada podría interrumpir el ‘rally’ de los mercados locales emergentes, creemos que todavía tiene recorrido, dado que la flexibilidad de la política monetaria de los mercados emergentes en 2024 debería ser mayor que la de Estados Unidos y Europa. A pesar de que es improbable que la caída de las tires iguale el descenso observado recientemente, la perspectiva sigue siendo positiva. Preferimos los mercados de bonos en Latinoamérica, ya que los bancos centrales de esta región han logrado bajar los tipos y puede que sigan haciéndolo si la Reserva Federal se encuentre realmente en pausa. No obstante, los datos estadounidenses deben respaldar el relato ‘dovish’ que descuentan los mercados financieros. Uno de los mayores riesgos del continuado comportamiento positivo de los mercados de bonos es la aceleración económica o, en el caso de Estados Unidos, en una ausencia sustancial de la desaceleración económica. Si así fuera, se quebraría el ciclo positivo de menores tipos a corto plazo, que lleva a menores tires a largo plazo, lo cual conlleva diferenciales de crédito más estrechos. El tiempo nos dirá.

Seguimos encontrando las oportunidades más atractivas de la renta fija en el crédito titulizado con vencimientos más cortos, como las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles residenciales (RMBS), las titulizaciones de activos (ABS) y determinadas titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales excluyendo el segmento de oficinas (CMBS) por sus tires más altas y la solidez de sus garantías. La firmeza del mercado laboral estadounidense y el aumento de las rentas reales deberían mantener las finanzas de los hogares en una sólida trayectoria, aunque no fuese en la misma medida que hace 18 meses. Nuestro segmento favorito dentro del crédito titulizado sigue siendo las hipotecas sobre inmuebles residenciales de no agencia a pesar del difícil acceso a la vivienda. Sorprendentemente, la vivienda en Estados Unidos parece haber tocado fondo y los precios están volviendo a subir. Las hipotecas de agencia de Estados Unidos, a pesar de su gran comportamiento en el cuarto trimestre, siguen ofreciendo un valor decente frente al crédito 'investment grade', al menos, en lo que respecta a sus cupones más altos.

La perspectiva para el dólar estadounidense también parece haberse enturbiado ligeramente. A pesar de la debilidad experimentada en el mes de diciembre, la perspectiva fue bastante sólida en el mes de enero. Aunque la economía estadounidense se está ralentizando desde el intenso ritmo experimentado en el tercer trimestre, la sorprendente resiliencia de los datos publicados recientemente sugiere que todavía presenta características excepcionales como, por ejemplo, un mayor crecimiento, unas mayores tires y un sólido mercado de renta variable. Por ello, no creemos que tenga sentido infraponderarse en el dólar estadounidense frente a las monedas de otros países del G20. Algunas monedas de mercados emergentes parecen mejor posicionadas, pero, tras el reciente ‘rally’, no creemos que sea el momento de ir detrás del mercado.

Tipos y divisas de mercados desarrollados

Análisis mensual:
Enero fue un mes dividido en dos para la renta fija de mercados desarrollados. En la zona euro, los miembros del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE), subrayaron repetidamente en Davos el grado en el que la inflación sigue por encima del nivel objetivo con la intención de arrebatar las esperanzas de una bajada de los tipos de interés en primavera. Sin embargo, hacia finales de mes, la comunicación de la política monetaria se volvió más ‘dovish’, ya que en la reunión de enero del BCE la presidenta Lagarde reconoció unos datos de inflación más suaves de lo esperado y un mercado laboral debilitado. Incluso sus compañeros con enfoques tradicionalmente restrictivos reconocieron el progreso en la evolución de los precios y señalaron disposición a considerar bajar los tipos antes y en función de los datos. En Estados Unidos, el aumento constante de las tires se revirtió a medida que los inversores estuvieron más convencidos de que la Reserva Federal (FED) relajaría su política monetaria de forma agresiva en los próximos dos años, incluso pese a que una bajada de tipos en marzo pareciera menos probable. Por último, a finales de enero, las preocupaciones sobre la salud de los bancos regionales estadounidenses generaron un sentimiento de aversión al riesgo en los mercados que hizo que las tires cayeran aún más. Tras un viaje de ida y vuelta, las tires de los bonos del Tesoro cerraron enero 2 puntos básicos (pb) por encima del mes de diciembre, mientras que la deuda pública alemana (+15 pb) y la deuda pública británica (+24 pb) quedaron a la zaga; las curvas estadounidense y europea se pronunciaron moderadamente. En cuanto a las divisas, el dólar se revalorizó con respecto a sus divisas homólogas durante el mes. La libra esterlina también evolucionó positivamente ya que la inflación en diciembre propició un gran inesperado ‘upside’, mientras que las tires de la deuda pública británica subieron.¹.

Perspectivas:
El comienzo del ciclo de la flexibilización de la política monetaria en los mercados desarrollados ya se encuentra a la vista y las comunicaciones de algunos bancos centrales —en particular, el BCE— se están volviendo más ‘dovish’. Dicho esto, y en vista de que los datos en general mantienen su resiliencia, quedan por ver a qué velocidad y en qué medida los bancos centrales perciben que tienen que bajar los tipos. El equipo sigue viendo oportunidades de compraventa en tipos de interés de diferentes mercados, ya que se espera que los tipos en Estados Unidos y Canadá converjan aún más debido a las valoraciones y a la inflación todavía persistente de este último. Con los mercados centrados ahora en la probable normalización por parte del Banco de Japón en la primera mitad de este año, la duración de tipos japonesa parece que quedará rezagada, de hecho, no logró seguir el ‘rally’ de otros mercados desarrollados a finales de enero.

Tipos y divisas de mercados emergentes

Análisis mensual:
El comportamiento de la deuda de mercados emergentes fue variada en el primer mes de 2024. La mayoría de las divisas de los mercados emergentes bajaron durante el mes de enero, mientras que los diferenciales de la deuda soberana se ampliaron y los diferenciales corporativos se estrecharon. Diversos bancos centrales de la esfera emergente en LATAM (Brasil, Colombia y Chile) y EMEA (Armenia y Hungría), bajaron los tipos de interés a medida que la inflación continuó cayendo. Turquía subió los tipos y el presidente Erdogan sugirió que proseguiría la política monetaria restrictiva para controlar la inflación. JP Morgan anunció que eliminará a Egipto de su índice en moneda local a finales de enero dado que persiste la falta de liquidez en el mercado de divisas. El Fondo Monetario Internacional (FMI) desembolsó 4.700 millones de dólares a Argentina en el marco del Programa de Facilidades Extendidas (SAF) para ayudar a respaldar y estabilizar la macroeconomía. Prosiguieron las salidas en esta clase de activos, con 1.900 millones de dólares menos en el caso de los fondos en moneda dura y 700 millones de dólares menos para los fondos en moneda local².

Perspectivas:
Los activos de mercados emergentes están bien posicionados para ser una clase de activo favorable este año, dado que las valoraciones siguen siendo atractivas y a medida que los mercados desarrollados empiecen a bajar los tipos de interés, se formará un entorno favorable para que los mercados emergentes continúen su camino de bajadas de tipos. Los activos locales, en particular, los tipos locales, son el factor de riesgo más atractivo a medida que el entorno macroeconómico comience a virar hacia una situación favorable para los activos locales. El crecimiento, la inflación y la política monetaria son bastante divergentes en el universo de los mercados emergentes. Por ello, seguimos esperando que los mercados prioricen la diferenciación entre países y créditos.

Crédito corporativo

Análisis mensual:
En enero, los diferenciales del crédito europeo 'investment grade' tuvieron un comportamiento relativo ligeramente mejor que sus homólogos estadounidenses, mientras que los diferenciales de los mercados de crédito en general se estrecharon. La confianza del mercado en el mes se vio impulsada por diversos factores; en primer lugar, el positivo entorno del mercado de crédito se mantuvo por la creciente expectativa de que la política monetaria de los bancos centrales había virado hacia unas condiciones financieras más flexibles y unos tipos de interés más bajos, cambiando así, el enfoque de la inflación al crecimiento. En segundo lugar, no se agudizaron las tensiones geopolíticas, pues las noticias procedentes de Oriente Medio y el mar Rojo se consideraron eventos regionales, no sistémicos. En tercer lugar, los rumores sobre fusiones y adquisiciones, los casos legales perdidos y las revisiones de beneficios crearon volatilidad en el crédito de determinados emisores. Por último, el favorable entorno técnico, impulsado por la solidez de las entradas de fondos en crédito 'investment grade' y la elevada cartera de emisiones nuevas, respaldó el estrechamiento de los diferenciales de crédito. Ciertamente, el aumento de las emisiones nuevas en un primer momento causó algo de volatilidad, no obstante, se vio contestada por una sólida respuesta de demanda que se tradujo en una caída de las primas de nueva emisión³.

Los mercados 'high yield' estadounidense y global registraron una rentabilidad floja en enero ante un comportamiento que fue perdiendo fuerza a lo largo del mes de enero. Tras el ‘rally’ de finales de diciembre impulsado por una mínima emisión, fuertes entradas de fondos minoristas y un escaso volumen de negociación; enero se caracterizó por un aumento de la emisión en el mercado primario, la continuidad de los flujos minoristas y diversos ejercicios de gestión de pasivos de perfil alto. Los beneficios, los fundamentales y la estructura volvieron a acaparar la atención en enero dado que los gestores fueron por lo general más críticos hacia el riesgo y el valor relativo. Los segmentos de menor calidad del mercado en general obtuvieron una rentabilidad relativa negativa en enero⁴.

Enero fue un mal mes para los bonos convertibles globales tras la solidez de diciembre ante la previsión de bajadas de tipos. Los bonos convertibles globales tuvieron dificultades para mantener el ritmo del comportamiento de otros activos de riesgo durante el mes de enero y, en última instancia, obtuvieron una menor rentabilidad que la renta variable global y los bonos globales. Solo se registraron 5.200 millones de dólares de emisiones nuevas en enero, lo cual supone un mes históricamente bajo para el mercado primario global de bonos convertibles. A diferencia de la norma histórica, la mayor emisión nueva llegó de la mano de un emisor japonés que lanzó una gran operación en dos tramos durante el mes⁵.

Perspectivas:
De cara al futuro, nuestro caso base sigue siendo el optimismo hacia el crédito ante la mejora del entorno macroeconómico para dicha clase de activos tras el viraje de los bancos centrales desde los temores acerca de la inflación hacia la preocupación por un exceso de crecimiento y el impulso positivo accionado por los flujos de entrada en esta clase de activos. Teniendo en cuenta las valoraciones, percibimos un mercado con precios razonables, pero barato con respecto a otros mercados; por ello, consideramos que el ‘carry’ es una atractiva oportunidad de rentabilidad. Sin embargo, en vista del incierto entorno fundamental a medio plazo, albergamos menos confianza en el esperado estrechamiento de los diferenciales.

El mercado ‘high yield’ cerró enero con la combinación única y, aún predominante, de tires atractivas en términos históricos y un diferencial medio próximo a mínimos del ciclo, a pesar de ampliarse moderadamente en términos intermensuales. Nuestra perspectiva sigue siendo de relativa cautela en vista de las valoraciones de los activos 'high yield', que, de media, reflejan prácticamente un ‘soft-landing’ perfecto de la economía. En el lado positivo se encuentra la tir históricamente alta que respalda una rentabilidad positiva para los inversores en activos 'high yield' en 2024, siendo así, incluso en el análisis de nuestro caso pesimista.

Mantenemos el optimismo acerca del mercado global de bonos convertibles conforme avanzamos en el primer trimestre de 2024. Los factores técnicos del mercado global de bonos convertibles mejoraron en 2023 dado que los precios y las deltas subieron y las primas de conversión bajaron en el transcurso del año. Consideramos que estos factores, en conjunto, brindan a los bonos convertibles globales un perfil más equilibrado. A pesar de la baja emisión en un mes que ha sido históricamente bajo, esperamos que la emisión siga aumentando en 2024 a medida que las corporaciones se planteen refinanciar bonos convertibles existentes, así como deuda tradicional en el mercado de bonos convertibles dado el entorno de tipos de interés relativamente altos. La combinación de un perfil de rentabilidades asimétricas más tradicional y la expectativa de un aumento de la oferta nueva nos lleva al optimismo acerca de los bonos convertibles globales para 2024.

Productos titulizados

Análisis mensual:
A lo largo del mes de enero, los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria (MBS) de agencia con cupón se ampliaron 8 puntos básicos (pb) hasta los 147 pb por encima de los bonos del Tesoro estadounidense con una duración análoga. El índice de titulización hipotecaria de agencia de Estados Unidos tuvo una rentabilidad de -0,46%, un comportamiento inferior de 18 pb menos en términos ajustados de duración que el índice de los bonos del Tesoro de Estados Unidos. La tir actual del índice de titulización hipotecaria de agencia subió 12 pb hasta el 4,80%. Los tipos hipotecarios a 30 años aumentaron 2 pb hasta el 6,63%, no obstante, el tipo hipotecario medio correspondiente a préstamos hipotecarios en curso sigue siendo prácticamente del 3,7%, considerablemente 'out-of-the-money' para la refinanciación. Los diferenciales de crédito titulizado continuaron estrechándose en enero, ya que la demanda siguió siendo muy sólida y las nuevas emisiones fueron consistentemente sobresuscritas. La emisión de titulizaciones (ABS) estadounidenses en enero ascendió a 37.000 millones de dólares (frente a los 22.000 millones de dólares de enero de 2023); estas emisiones fueron principalmente lideradas por bonos de titulización de automóviles con una cifra de 22.000 millones de dólares. La emisión de titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales (CMBS) de Estados Unidos ascendió a 7.000 millones de dólares (frente a los 2.000 millones de dólares de enero de 2023) y la emisión de titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles residenciales (RMBS) de no agencia fue de 8.000 millones de dólares, muy superior al comportamiento registrado en 2023.

Los impagos de créditos al consumo siguieron aumentando, en particular, en el caso de los prestatarios con menor calificación crediticia y rentas más bajas, a pesar de esto, los impagos en general siguen sin suponer una amenaza en los niveles actuales. El sector de las oficinas sigue sometido a una presión significativa ante el aumento de las desocupaciones, el debilitamiento de la demanda de alquiler y el incremento de los costes del servicio de la deuda. Los apartamentos multifamiliares, los centros logísticos y de almacenamiento, y los hoteles destinados al ocio siguen evolucionando adecuadamente tanto en términos operativos como de rentas ya que se encuentran respaldados por un aumento de las tasas de ocupación y de los alquileres, aunque la subida del coste de la deuda sigue presionando a los sectores de titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales de mayor calidad. La actividad del mercado de crédito titulizado europeo se mantuvo lenta en enero, aunque hemos observado un repunte en la emisión de titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles residenciales del Reino Unido. Los diferenciales de crédito titulizado en Europa siguen estando más ajustados que sus homólogos en Estados Unidos debido a la falta de oferta. ⁶

Perspectivas:
Tras varios meses en los que los diferenciales de crédito titulizado se han estrechado, el equipo espera que estos se estabilicen en los niveles actuales en febrero. En general, el nivel de la demanda continúa siendo fuerte, pero el equipo cree que será difícil que los diferenciales se estrechen más desde los niveles actuales. Los sectores de crédito titulizado estuvieron entre los sectores que mejor comportamiento tuvieron en enero, pero es de esperar este comportamiento se normalice en los próximos meses. También pensamos que es posible que los tipos sigan evolucionando en una banda delimitada durante buena parte de 2024 y que la rentabilidad se derive principalmente del ‘carry’ procedente de los flujos de efectivo en los próximos meses. Todavía pensamos que los niveles de los tipos actuales siguen siendo agravantes para numerosos prestatarios y seguirán erosionando los balances de los hogares, generando tensión en algunas titulizaciones relativas al consumo, en particular, las que atañen a prestatarios con rentas más bajas. Los inmuebles comerciales también siguen enfrentándose a obstáculos en vista de los tipos de financiación actuales y algunos sectores podrían experimentar bajadas de los ingresos operativos en 2024.  Las oportunidades que ofrece el crédito hipotecario residencial siguen siendo en este momento nuestro sector preferente. Continuamos albergando una visión neutral acerca de las valoraciones de las titulizaciones hipotecarias de agencia, que se encuentran más caros frente a los niveles de 2023, aunque desde una perspectiva histórica y más a largo plazo siguen siendo baratos. Los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia siguen siendo atractivos frente a su evolución histórica y con respecto a los diferenciales de la deuda corporativa 'investment grade', aunque creemos que un mayor estrechamiento de los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia a corto plazo no resulta ser probable.

¹ Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2024.
² Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2024. El crédito de mercados emergentes está representado por el índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
³ Fuente: índices de Bloomberg: índice U.S. Corporate e índice European Aggregate Corporate. datos a 31 de enero de 2024.
⁴ Fuente: J.P. Morgan e índice Bloomberg US Corporate High Yield. datos a 31 de enero de 2024.
⁵ Fuente: Bloomberg e índice Refinitiv Global Convertibles Focus. datos a 31 de enero de 2024.
⁶ Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2024.

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos 'high yield' (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.