Analyses
Faut-il mettre en place un système défensif basé sur des titres de grande qualité ?
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Global Equity Observer
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octobre 15, 2024
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Faut-il mettre en place un système défensif basé sur des titres de grande qualité ?
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octobre 15, 2024
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Faut-il mettre en place un système défensif basé sur des titres de grande qualité ?
Faut-il mettre en place un système défensif basé sur des titres de grande qualité ? |
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Fin juin, nous étions inquiets concernant les multiples de bénéfices élevés sur les marchés financiers, qui étaient « dominés par deux croyances, celle de l’invulnérabilité de l’économie américaine et celle de l’impact massif de l’IA générative ». À l’époque, l’indice MSCI World affichait un multiple de 18,5 fois les bénéfices prévisionnels et les investisseurs anticipaient une croissance des bénéfices de 13 % en 2025 et de 10 % en 2026.1
Deux mois plus tard, après une augmentation la de volatilité, nous sommes revenus à peu près à notre point de départ. Les valorisations sont légèrement plus élevées, avec un multiple des bénéfices prévisionnels qui ressort à 18,7 fois et une croissance des bénéfices à deux chiffres toujours anticipée. Toutefois, la tempête qui a soufflé en juillet-août nous a rassurés concernant la nature défensive de nos portefeuilles mondiaux en cas de repli des marchés.
Pendant quelques semaines au troisième trimestre, le marché a semblé partager nos inquiétudes. La saison de publication des résultats du deuxième trimestre a suscité des questions concernant le rendement du capital que les « hyperscalers » allaient obtenir sur leurs dépenses d’investissement en IA générative, en pleine explosion. Résultat, la bulle de l’IA générative a légèrement dégonflé en juillet. Début août, les perspectives de croissance ont également suscité des craintes au vu de la médiocrité des chiffres de l’emploi aux États-Unis et d’un indice PMI des services (indice des directeurs d’achat) qui est repassé sous le seuil de 50 à l’image du PMI du secteur manufacturier. En outre, l’effondrement de 12 % en une seule séance du marché japonais en raison du débouclage des opérations de portage sur le yen, ainsi que l’envolée de l’indice VIX2, qui a atteint un pic à 60 sur une journée, ont renforcé le sentiment d’inquiétude. Selon le New York Times, les recherches du terme « récession » sur Google ont été aussi nombreuses que lors de la crise financière mondiale. Au plus bas le 5 août, l’indice MSCI World affichait une baisse de 7 % par rapport à son pic de juillet, dans le sillage du mastodonte Nvidia qui a perdu plus d’un quart de sa valeur, même si l’hystérie aurait pu laisser penser que sa chute était encore plus vertigineuse.1
Le calme est néanmoins revenu au cours des dernières semaines. L’indice MSCI World a rebondi pour atteindre des sommets historiques et l’indice VIX est retombé à un niveau plus ordinaire aux alentours de 15.3 Même le marché nippon, meurtri, a renoué avec un niveau proche de celui du début du mois d’août. Les secteurs « technologiques » n’ont pas rebondi autant. Par exemple, Nvidia n’a effacé « qu’environ » 60 % de sa chute récente, lui permettant d’afficher une progression de « seulement » 140 % sur l’année 2024.1
Compte tenu de ce rebond partiel, les inquiétudes que nous avions exprimées à la fin du mois de juin subsistent encore. Comme nous l’avons déjà indiqué, le marché reste onéreux avec un multiple élevé des bénéfices prévisionnels. C’est notamment le cas de l’indice S&P 500® qui affiche un ratio de plus de 21 fois. Et l’hypothèse d’une croissance à deux chiffres de ces bénéfices exige une augmentation continue des marges, qui sont déjà à des niveaux record.1 Une récession semble improbable à très court terme, mais les pays du monde entier sont confrontés à des surprises économiques négatives, selon les indices Bloomberg.3 Rien ne prouve non plus que la récente vague d’optimisme suscitée par les futures baisses de taux d’intérêt (neuf ou dix sont prévues d’ici la fin 2025), soit complètement étayée par les données sur l’inflation et les salaires, ou qu’elle soit compatible avec la configuration économique qui permettra une croissance à deux chiffres des bénéfices. Un scénario favorable est à nouveau intégré dans les prix, comme si les investisseurs n’avaient jamais vraiment eu peur.
En outre, malgré la légère sous-performance des « Sept Magnifiques » depuis le début du trimestre, le marché reste extrêmement concentré : cinq entreprises seulement constituent 27 % de l’indice S&P 500®, alors que les États-Unis représentent plus de 70 % de l’indice mondial.1 Être exposé à cet indice n’offre pas la diversification tant espérée par de nombreux investisseurs. La concentration est telle que deux des principaux fournisseurs d’indices, FTSE Russell et S&P Dow Jones, envisagent de plafonner la pondération des valeurs individuelles dans leurs indices, ce qui ferait d’eux des « gérants actifs » par défaut.
Fort heureusement, nos portefeuilles mondiaux se sont bien comportés lors de la correction estivale, en faisant preuve de résilience face aux craintes entourant à la fois l’IA générative et l’économie en général. Sur la période allant du 10 juillet (pic des valeurs technologiques) au 5 août (creux du marché engendré par le débouclage des opérations de portage utilisant le yen), l’indice MSCI World a cédé 7 %. Sur cette période, nos portefeuilles mondiaux ont en revanche gagné environ 1 %, ce qui démontre leur capacité à offrir une moindre exposition à la baisse.
Une proportion importante de cette surperformance a été « effacée » par le rebond du marché lors des dernières semaines du mois d’août, mais nos portefeuilles devancent toujours l’indice sur le trimestre. Si les optimistes ont raison, avec un essor ininterrompu de l’IA et la croissance exceptionnelle des bénéfices anticipée par le marché, nos portefeuilles devraient enregistrer des performances relatives médiocres. Toutefois, si l’euphorie autour de l’IA générative retombe ou si la croissance soutenue des bénéfices anticipée par le marché ne se matérialise pas, deux tendances tout à fait possibles, un portefeuille caractérisé par des bénéfices résilients et des valorisations raisonnables peut servir de moyen de « défense » de grande qualité, comme lors de la correction estivale. Il n’y a que deux façons de perdre de l’argent sur les marchés actions : soit les bénéfices s’effondrent, soit les multiples dévissent. À l’heure actuelle, ces deux risques semblent élevés pour le marché, mais moins pour nos portefeuilles « défensifs ».
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Managing Director
International Equity Team
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