Las tires de los mercados desarrollados bajaron ligeramente durante el mes de marzo, dado que el mercado descontó el continuado pronóstico de la Reserva Federal de tres bajadas de tipos este año y un tipo terminal alrededor del 3,25%. El Banco de Japón (BoJ) subió los tipos de interés en marzo, poniendo fin a su política de control de la curva y llevando a los tipos fuera del territorio negativo por primera vez en casi 17 años. Los bancos centrales de los mercados emergentes continuaron bajando los tipos, aunque se cuestionó el ritmo de estas bajadas, lo cual derivó en reacciones mixtas acerca de las tires más a largo plazo. El dólar estadounidense tuvo un sólido comportamiento durante el mes de marzo, apreciándose un 0,4% frente a una cesta de divisas principales. Los activos de riesgo también subieron y los diferenciales de crédito “investment grade” se estrecharon tanto en Estados Unidos como en la zona euro. Los diferenciales de crédito “high yield” estadounidenses se estrecharon, mientras que sus homólogos de la zona euro se ampliaron al surgir riesgos idiosincráticos. Los diferenciales de crédito titulizado y titulización hipotecaria de agencia de Estados Unidos continuaron estrechándose.

Perspectivas para la renta fija
Las tires de los bonos parecen estar asentándose en un patrón general de espera. Tras subir en enero y febrero, marzo trajo consigo un respiro, al menos, en los países desarrollados. Las tires han aumentado significativamente desde finales de 2023 tras una considerable moderación de las expectativas sobre las bajadas de tipos. Sin duda, los bonos son mucho más atractivos actualmente que a principios de enero, pero marzo, en muchos aspectos, no trajo muchas noticias "nuevas" consigo. El crecimiento económico parece algo mejor en Europa y China, aunque resulta prematuro creer en una sólida recuperación por el momento. La inflación parece seguir cayendo en Europa, mientras que la economía de Estados Unidos sigue desafiando a aquellos escépticos, que creían que los altos tipos de interés la frenarían. De hecho, la mayoría de los datos históricos sugieren que la economía está experimentando un resurgimiento gracias a la expansión del sector manufacturero y servicios. Además, después de aumentar un 4% en el segundo semestre de 2023, es probable que el crecimiento del producto interior bruto (PIB) crezca más del 2% en el primer trimestre de 2024, seguido de un segundo trimestre que ha comenzado a un ritmo similar.

Algo más preocupante son algunos de los indicadores de la inflación, que ya no resultan ser sólidos desinflacionarios; en particular, el índice de precios del Institute for Supply Management (ISM) sorprendió significativamente al alza en marzo y el precio del petróleo subió. Si bien esta evolución no resulta excesivamente preocupante, la combinación de un crecimiento cada vez más fuerte junto con un estancamiento o una ralentización significativa en la desinflación sugiere que la Reserva Federal podría tener dificultades para bajar los tipos tres veces este año. De hecho, las comunicaciones de la Reserva Federal han reiterado la necesidad de mostrar cautela antes de dar por hecho un control de la inflación.

Más concretamente, cada vez es más razonable cuestionar que la Reserva Federal necesite bajar los tipos. Sí, la inflación está cayendo, pero ¿cuánto y a qué ritmo? Sí, el mercado laboral se está normalizando, pero el proceso aún no ha terminado. Sí, el crecimiento de los salarios parece ralentizarse, pero es difícil que esta evolución sea definitiva. La economía real parece marchar bastante bien: ganancias corporativas sólidas, crecimiento fuerte del PIB nominal, el índice de manufacturas del ISM por encima de 50 puntos, con un aumento significativo en los últimos 12 meses, y un sector de servicios todavía próspero. De hecho, uno se podría preguntar el por qué la Reserva Federal se está si quiera contemplando una bajada de los tipos.

La situación parece ser mejor fuera de Estados Unidos, si bien seguramente, otros partícipes sigan la estela de la Reserva Federal. Por ello, los mercados tendrán que estar vigilantes durante los próximos meses para evaluar cuánta libertad tendrán los bancos centrales de todo el mundo para empezar el ciclo de bajadas de los tipos. A pesar de estas nuevas inquietudes sobre el rumbo de la economía de Estados Unidos, es posible que la Reserva Federal baje los tipos este año, probablemente al menos dos veces, al igual que el Banco Central Europeo (BCE). Los bonos con vencimientos más cortos resultan atractivos incluso en una situación donde las economías estadounidense y global obtengan un comportamiento positivo. Sin embargo, los bonos con vencimientos más largos no resultan ser tan atractivos, ya que las curvas en general permanecen invertidas, se descuentan bajadas significativas de los tipos hasta 2026 e, incluso si bajan los tipos, es poco probable que la magnitud de las bajadas sea lo suficientemente sólida como para reducir las tires de los bonos con vencimientos más largos de forma relevante. Dicho esto, los tipos son altos y restrictivos, y caerán con el tiempo, mientras que las tires reales con vencimientos más largos se encuentran en niveles históricamente altos. Por lo tanto, también es difícil posicionarse excesivamente bajista y por ello, el equipo considera que el escenario más probable por el momento sea uno donde los bonos con vencimientos más cortos de todo el mundo desarrollado se muevan en una banda delimitada.

En los mercados de crédito, el ritmo continúa. Los diferenciales de crédito siguen estrechándose en general —salvo en el caso del crédito “high yield” europeo, donde los diferenciales se han ampliado con motivo de acontecimientos idiosincráticos— mientras que los fundamentales mantienen la solidez. El sólido crecimiento y la persistente capacidad de fijación de precios han respaldado los resultados corporativos, mientras que los virajes de los bancos centrales hacia una política eventualmente más flexible suponen un importante mecanismo de protección frente al riesgo económico a la baja. Dicho esto, los diferenciales del crédito “investment grade” de Estados Unidos se encuentran en valoraciones históricamente altas. Si bien no es una señal de un comportamiento negativo inminente, existe un margen limitado al alza (en términos de diferencial), en particular, en el caso de aquellos nombres de mayor calidad. El “value” sigue siendo mejor en los financieros subordinados, si bien el reciente buen comportamiento ha llevado al equipo a recoger beneficios de manera selectiva. Sin embargo, tras el retroceso de las tires de la deuda pública, creemos que la tir del crédito “investment grade” sigue siendo atractiva como inversión de rentabilidad total a medio plazo y probablemente supere al efectivo. Los diferenciales de crédito “investment grade” en euros han quedado por detrás de los bonos en dólares estadounidenses y tienen margen para acercarse a estos, en particular, en el caso del sector financiero, por el cual, el equipo tiene una preferencia. Los bonos “high yield” siguen teniendo buenos niveles de demanda y, aunque los diferenciales también se encuentran en estrechamientos históricos, las tires se encuentran elevadas.  Es precisamente esta tir relativamente "alta", muy superior a la del efectivo, lo que atrae a los compradores. A pesar de unos estrechos diferenciales, el equipo espera que el crédito “high yield” evolucione adecuadamente en vista de unas condiciones macroeconómicas sólidas. Como de costumbre, el riesgo de recesión sigue siendo la mayor amenaza, pero es improbable que ocurra una recesión en los próximos 12 meses en vista del “momentum” que representan los datos y la probabilidad de una política monetaria más flexible. Los datos preliminares de impagos también respaldan la idea de que estos seguirán siendo bajos. En resumen, el equipo piensa que el crédito se muestra atractivo, pero es principalmente una cuestión de “carry” más que de plusvalías.

Los mercados locales de mercados emergentes se enfrentaron a un mes de marzo complicado, pero aún parece que pueden llegar a tener un mejor comportamiento que los bonos en mercados desarrollados durante el resto del año. Los bancos centrales de los mercados emergentes están bajando los tipos y es de esperar que así siga siendo, pero a un ritmo reducido. El Banco Central de México destacó en los mercados emergentes tras realizar su primera bajada de los tipos en marzo ante el descenso de la inflación y los altos tipos reales, mientras que el equipo espera a que sea probable que se produzcan más bajadas en los próximos meses. Aunque la inflación sigue evolucionando positivamente, las preocupaciones por una progresión más lenta y un ciclo de bajadas de los tipos en los mercados desarrollados menor de lo esperado llevarán a los bancos centrales de los mercados emergentes a la cautela y no a adelantarse demasiado a la acción de la Reserva Federal. Las preocupaciones por la posibilidad de que la Reserva Federal se quede a la zaga han causado una corrección al alza en las tires locales de los mercados emergentes, pero el equipo todavía considera atractiva la deuda local de estos mercados. El equipo prefiere los mercados de bonos de América Latina, ya que los bancos centrales de esta región han comenzado a bajar los tipos y es probable que sigan haciéndolo.

En vista de la incertidumbre sobre la solidez de la economía global y las posibles reacciones de los bancos centrales en relación a los datos, el equipo sigue encontrando las oportunidades más atractivas de la renta fija en el crédito titulizado con vencimientos más cortos, como son las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles residenciales de no agencia (RMBS), las titulizaciones (ABS) y determinadas titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales (CMBS), excluyendo el segmento de oficinas, por sus tires más altas y la solidez de sus garantías. La firmeza del mercado laboral estadounidense y el aumento de las rentas reales deberían mantener las finanzas de los hogares en una trayectoria sólida, aunque no sea tan sólida como hace 18 meses. El segmento favorito del equipo dentro del crédito titulizado sigue siendo las hipotecas sobre inmuebles residenciales de no agencia a pesar del difícil acceso a la vivienda. Sorprendentemente, la vivienda en Estados Unidos parece haber tocado fondo y los precios están volviendo a subir. Por otro lado, las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales de no agencia de oficinas siguen enfrentándose a dificultades. A pesar del reciente buen comportamiento, el equipo considera que las titulizaciones hipotecarias de agencia de Estados Unidos siguen conservando cierto valor en comparación con el crédito “investment grade”, al menos en lo que respecta a sus cupones más altos, y es posible que el comportamiento de este segmento superé a los bonos del Tesoro estadounidense.

En los mercados de divisas, siguen sin resolverse las perspectivas para el dólar estadounidense. El dólar presenta una valoración elevada, pero la buena evolución económica de Estados Unidos ha sido notable. Mientras que el resto de las economías del mundo no lleguen al mismo punto que el dólar, es improbable que este descienda, salvo en circunstancias aisladas por razones idiosincráticas. Por ello, el equipo no cree que tenga sentido infraponderarse sustancialmente en el dólar, pero tampoco están convencidos de sobreponderarse en él. A parte, el equipo sigue creyendo que determinadas divisas de mercados emergentes parecen ofrecer mejores oportunidades frente a una cesta compuesta por el dólar y divisas europeas y asiáticas.

Tipos y divisas de mercados desarrollados

Análisis mensual:
Los tipos de interés de mercados desarrollados cayeron en marzo y las curvas se aplanaron al alza. Los bonos con vencimientos más largos tuvieron un “rally”, impulsados por la compresión de las primas por plazo y unas comunicaciones más “dovish” de los bancos centrales. Las tires del crédito con vencimientos más cortos fueron respaldados por un aumento de la confianza del mercado de que los bancos centrales bajen los tipos este año. En la zona euro, cada vez más miembros del consejo de gobierno del BCE están comenzando a indicar que es probable una bajada de tipos en junio, aunque la actividad económica, en particular, en la periferia, continúa siendo robusta, mientras que los datos de inflación en lo que va de año han sido más sólidos de lo que esperaba el mercado. En Estados Unidos, el resumen de proyecciones económicas de la Reserva Federal, publicado en la reunión del FOMC de marzo, reveló que la mayoría de los miembros continúan esperando tres bajadas de 25 pb de los tipos en 2024, a pesar de los persistentes datos de inflación de los precios en consumo y producción. Además, solo se eliminó una bajada de tipos en los pronósticos para 2025, mientras que las proyecciones para los tipos a largo plazo apenas han variado. Con respecto a divisas, el índice del dólar estadounidense terminó al alza en marzo, a pesar del debilitamiento durante la primera semana del mes. El franco suizo se depreció con fuerza dado que el Banco Nacional de Suiza (SNB) sorprendió al mercado al bajar los tipos; por otro lado, la corona sueca se debilitó ante las indicaciones “dovish” del Riksbank sobre una bajada de tipos para mediados de año. El yen japonés siguió debilitándose, incluso tras la subida de los tipos por parte del Banco de Japón que subió los tipos por primera vez en 17 años y concluyendo su política de control de la curva, mientras que los responsables de este mismo banco indicaron que la política monetaria seguirá siendo acomodaticia durante algún tiempo¹.

Perspectivas:
Si bien los bancos centrales han sugerido que las bajadas de los tipos empezarán este año, el momento exacto para la primera bajada no es tan importante como son el ritmo y la magnitud de todo el ciclo de bajadas. Los indicios de que todavía persisten presiones sobre los precios y la buena salud de la economía sugieren que el ciclo de bajadas será superficial. Aun así, los bancos centrales han mostrado recientemente un sesgo hacia una política monetaria más flexible, en particular, la Reserva Federal, cuyo foco se ha fijado en el mandato doble y las dos caras de los riesgos. El equipo mantiene la duración moderadamente corta en euros dado que las valoraciones son altas, el “momentum” es bajista y el “carry” es insuficiente. En Estados Unidos, el crédito “inflation breakeven” también parece atractivo, ya que descuenta un pequeño riesgo de que o bien, la inflación regrese lentamente al objetivo de la Reserva Federal o bien, permanezca en niveles estructuralmente más altos tras el mayor movimiento al alza de la inflación en 30 años.  

Tipos y divisas de mercados emergentes

Análisis mensual:
El comportamiento de la deuda de mercados emergentes fue variado en el mes de marzo. El segmento de monedas fuertes del mercado continuó su “rally” al estrecharse los diferenciales del crédito soberano y corporativo. La Reserva Federal mantuvo sin cambios los tipos en su reunión de marzo, pero el mercado descuenta que en la reunión de junio comenzará el ciclo de bajadas. El dólar estadounidense se reforzó durante la mayor parte del mes de marzo, lo cual fue negativo para numerosas divisas de mercados emergentes. Los bancos centrales de los mercados emergentes siguieron bajando los tipos: Colombia y México lo hicieron en marzo, pero algunos reguladores han decidido mantener la cautela y limitar las bajadas actuales hasta que los mercados desarrollados comiencen sus propios ciclos. Egipto obtuvo más financiación del FMI tras el anuncio de una subida de 600 pb de los tipos y la devaluación de su moneda. El país también suscribió un acuerdo de inversión con Emiratos Árabes Unidos. Todos estos avances afectaron positivamente a los activos egipcios. Esta clase de activos sigue registrando flujos de salida: los fondos en moneda local registran más salidas que los fondos en moneda fuerte debido principalmente al debilitamiento de las monedas de mercados emergentes durante el primer trimestre de 2024².

Perspectivas:
Las valoraciones de la deuda de mercados emergentes mantienen su atractivo, los activos se encuentran relativamente baratos y se vislumbra el inicio del ciclo de bajadas de los tipos de la Reserva Federal. Una vez los mercados desarrollados empiecen a reducir los tipos, el entorno macroeconómico favorecerá en mayor medida a los bancos centrales de los mercados emergentes en sus respectivos caminos de bajadas de los tipos, motivo por el cual los tipos locales mantienen su atractivo. El crédito de mercados emergentes está sobrevalorado, en general, y los diferenciales de crédito se han estrechado, si bien existen oportunidades atractivas más allá del índice de referencia. En los primeros meses de 2024, se han materializado diversas reformas y se han producido cambios de dirección clave de las políticas, creando emocionantes oportunidades de inversión. Las expectativas de crecimiento, inflación y política están muy diferenciadas en las distintas regiones y países de los mercados emergentes, por lo que la selección de países sigue resultando crucial para descubrir valor, en particular, porque los mercados globales se encuentran a la espera de la próxima decisión de la Reserva Federal.

Crédito corporativo

Análisis mensual:
En marzo, los diferenciales del crédito “investment grade” europeo tuvieron un mejor comportamiento que sus homólogos estadounidenses: los diferenciales de los mercados de crédito se estrecharon en general, siguiendo la temática presenciada en febrero de una demanda sólida de renta fija y una continuación de la creencia de que un escenario de “goldilocks soft landing” es el entorno económico más probable en que se situarán las empresas.  La actividad del mercado en el mes de marzo fue impulsada por varios factores: En primer lugar, los mercados de renta variable subieron debido a unos datos económicos que superaron las expectativas y unas positivas presunciones sobre el impacto que puede llegar a tener la IA en el crecimiento y la productividad. En segundo lugar, no se agudizaron las tensiones geopolíticas, pues las noticias procedentes de Oriente Medio y el mar Rojo se consideraron eventos regionales, no sistémicos. En tercer lugar, los informes empresariales correspondientes al cuarto trimestre de 2023 fueron positivos para el crédito, con la confirmación de que las empresas percibían una tensión limitada en sus negocios. Las fusiones y adquisiciones se concentraron, por un lado, en sectores que se habían visto favorecidos por la COVID-19 y por otro lado, en sectores donde hubo una disrupción de la oferta, como energía, farmacéutico, sanitario y tecnología. Las operaciones son no estructuradas en la mayoría de los casos para incrementar significativamente el apalancamiento, lo cual es positivo para los titulares de bonos. Por último, el riesgo corporativo idiosincrático aumentó en Europa, creando volatilidad en ciertos nombres específicos, aunque no tuvo mucho impacto en la confianza general del mercado³.

Los mercados “high yield” estadounidense y global tuvieron un mes sólido en marzo dado que el mercado fue respaldado por unos beneficios empresariales relativamente positivos y unas proyecciones que siguen apuntando a tres bajadas de tipos por parte de la Reserva Federal en 2024. Las condiciones técnicas del crédito “high yield” se debilitaron en cierta medida en marzo. Los flujos minoristas fueron prácticamente neutrales, mientras que la emisión neta fue mínima; los mercados de capitales se centraron en la refinanciación. Por último, los impagos de bonos “high yield” y los emisores de préstamos cayeron en marzo tras un febrero intenso⁴.

Los bonos convertibles globales tuvieron otro mes sólido en marzo: la Reserva Federal mantuvo sus proyecciones de tres bajadas de tipos para 2024, pero elevó sus previsiones de inflación subyacente y crecimiento real para este año. Esta clase de activos tuvo un peor comportamiento que la renta variable global y un mejor comportamiento que los bonos globales durante el mes de marzo. El sólido “momentum” del mercado primario en la segunda mitad de febrero prosiguió en las dos primeras semanas de marzo. En total, se realizaron nuevas emisiones de bonos convertibles por valor de 10.800 millones de USD durante el mes de marzo, con una principal concentración en Estados Unidos⁵.

Perspectivas:
De cara al futuro, el “base case” del equipo sigue siendo constructivo para el crédito, considerando las expectativas de un “soft landing” de la economía, la estrategia de bajo riesgo de las empresas, la política fiscal acomodaticia y el “momentum” positivo. Teniendo en cuenta la valoración de los diferenciales de crédito, el equipo percibe un mercado con precios razonables, por lo tanto, el “carry” representa una oportunidad de rentabilidad atractiva; sin embargo, dado el incierto entorno fundamental a medio plazo, el equipo alberga menos confianza sobre el esperado estrechamiento de los diferenciales.

Con respecto al segundo trimestre de 2024, el equipo mantiene una perspectiva cautelosa para el mercado de crédito “high yield”. El mercado de crédito “high yield” se enfrenta a varios elementos de incertidumbre y posibles fuentes de volatilidad, como son: el camino que seguirá la política monetaria, las políticas fiscal y regulatoria de Estados Unidos, el mercado laboral y la salud del consumo, y en última instancia, el crecimiento económico y la solidez de los fundamentales corporativos de los emisores de crédito “high yield”. El crédito “high yield” se enfrenta a esta incertidumbre acompañado de una combinación única de rentabilidades históricamente atractivas y un diferencial medio próximo a mínimos del ciclo. Un análisis más exhaustivo de las valoraciones revela un mercado con amplia dispersión, bifurcación significativa y una continuación de las oportunidades tanto en sectores como en acciones.

El equipo sigue siendo optimista en torno al mercado global de bonos convertibles a medida que inicia el segundo trimestre de 2024. El equipo considera que los bonos convertibles globales actualmente ofrecen un perfil tradicional y equilibrado con un potencial al alza con el componente de renta variable y una mitigación de los riesgos a la baja con el componente de renta fija. Las emisiones nuevas en el primer trimestre de 2024 fueron sólidas y se espera que la emisión siga aumentando en 2024 a medida que las corporaciones se planteen refinanciar los bonos convertibles existentes, así como la deuda tradicional en el mercado de bonos convertibles dado el entorno de tipos de interés relativamente altos. La combinación de un perfil de rentabilidades asimétricas más tradicional y la expectativa de un aumento de nuevas emisiones sigue resultando en una perspectiva optimista acerca de los bonos convertibles globales para 2024.

Titulizaciones

Análisis mensual:
Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria (MBS) con cupón de agencia de Estados Unidos se estrecharon 17 pb en marzo hasta 139 pb. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria (MBS) han permanecido sin cambios en lo que va de año. Los diferenciales de crédito titulizado siguieron estrechándose en marzo y después de varios meses de estrechamiento, el equipo espera que se estabilicen en los niveles actuales en abril, pues los diferenciales de crédito titulizado se están aproximando a los niveles de los diferenciales de crédito titulizado hipotecario. En general, el nivel de la demanda continúa siendo sólido, pero el equipo cree que será difícil observar un mayor estrechamiento de los diferenciales considerando los niveles actuales⁶.

Perspectivas:
Los sectores de crédito titulizado son de los sectores que mejor comportamiento han tenido en 2024, pero es de esperar que este comportamiento se normalice en los próximos meses. El equipo también cree que es posible que los tipos sigan evolucionando en una banda delimitada durante buena parte de 2024 y que la rentabilidad se derive principalmente del “carry” procedente de los flujos de efectivo en los próximos meses. El equipo todavía considera que los niveles de los tipos actuales siguen siendo agravantes para numerosos prestatarios y seguirán erosionando los balances de los hogares, generando tensión en algunas titulizaciones (ABS) relacionadas al consumo, en particular, aquellas que atañen a prestatarios con rentas más bajas. Los inmuebles comerciales también siguen enfrentándose a obstáculos en vista de los tipos de financiación actuales y algunos sectores podrían experimentar bajadas de los ingresos operativos en 2024. Las oportunidades en crédito hipotecario residencial siguen siendo el sector preferente del equipo en este momento y es el único sector donde el equipo se siente cómodo de avanzar en el espectro del crédito, dado que el equipo mantiene una mayor cautela acerca de las titulizaciones y las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales (CMBS) con calificaciones más bajas. El equipo continúa albergando una visión neutral acerca de las valoraciones de las titulizaciones hipotecarias (MBS) de agencia, que se encuentran por encima de los niveles de 2023, no obstante, desde una perspectiva histórica y más a largo plazo siguen siendo baratos. A pesar del estrechamiento de los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia en marzo, siguen siendo atractivos frente a su evolución histórica y con respecto a los diferenciales de la deuda corporativa “investment grade”. No obstante, el equipo cree que un mayor estrechamiento de los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia a corto plazo no resulta ser probable. 

¹Fuente: Bloomberg. Datos a 28 de marzo de 2024.
²Fuente: Bloomberg. Datos a 28 de marzo de 2024. El crédito de mercados emergentes está representado por el índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
³Fuente: índices de Bloomberg: índice U.S. Corporate e índice European Aggregate Corporate. Datos a 28 de marzo de 2024.
⁴Fuente: J.P. Morgan e índice Bloomberg US Corporate High Yield. Datos a 28 de marzo de 2024.
⁵Fuente: Bloomberg e índice Refinitiv Global Convertibles Focus. Datos a 28 de marzo de 2024.
⁶Fuente: Bloomberg. Datos a 28 de marzo de 2024.

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos high yield (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.