En general, las tires fueron más altas en todo el mundo en febrero, a medida que el mercado recalibraba sus expectativas acerca de las bajadas de los tipos para el resto del año y hasta 2025. El inicio del ciclo de bajadas de tipos de la Reserva Federal pasó al segundo semestre del año, mientras que el ritmo de las bajadas de tipos en los mercados emergentes se ralentizó. El retraso de las bajadas de los tipos en Estados Unidos también benefició al dólar, que se apreció aproximadamente un 1% frente a una cesta de principales divisas durante el mes. En cuanto a los diferenciales del crédito, los diferenciales de crédito “investment grade” y “high yield” se estrecharon con estos últimos teniendo un mejor comportamiento relativo. Asimismo, el crédito “investment grade” europeo tuvo un mejor comportamiento relativo que sus homólogos “investment grade” de Estados Unidos. Los diferenciales de crédito titulizado continuaron estrechándose, mientras que los diferenciales de agencia se ampliaron ligeramente durante el mes.

Perspectivas para la renta fija

Febrero continuó donde acabó enero: inflación y crecimiento más altos de lo esperado, acompañados de una reducción concomitante de las expectativas de las bajadas de los tipos. En vista de las grandes expectativas de bajadas de los tipos en todo el mundo a comienzos de año y el posicionamiento de los mercados para dicha evolución, en particular, en el lado de los tipos, la corrección al alza de las tires de los bonos era algo que sin duda se produciría. El drástico ajuste en las expectativas de las bajadas de los tipos fue un fenómeno mundial que justificó el apoyo global de las tires. Desde el pico de siete bajadas de tipos por parte de la Reserva Federal que se barajaban para 2024, los mercados ahora solo predicen tres, en línea con las previsiones de 2023 del banco central estadounidense. Si bien existen diferencias evidentes entre países, destaca la uniforme conducta de la inflación y de la retórica de los bancos centrales de las diferentes regiones.

De hecho, el flujo de datos en los últimos meses, especialmente en Estados Unidos, ha puesto en duda la teoría del “soft landing” de la economía. El “soft landing” previsto se basaba en la idea de que el crecimiento de Estados Unidos se ralentizaría hasta alcanzar un rango de entre el 1% y el 2%, junto con una inflación que caería cerca del objetivo del 2% de la Reserva Federal. Lo que sucedió realmente fue lo siguiente: el crecimiento económico se ha acelerado, las medidas subyacentes de inflación han aumentado (en periodos más cortos), la inflación subyacente tiende al alza (una medida preferente de la Reserva Federal), el mercado laboral permanece estrecho, los alquileres están aumentando y, por último, las condiciones financieras se han aliviado significativamente. Resulta sencillo cuestionar la necesidad de unas agresivas bajadas de los tipos si prosigue esta narrativa y se justifica el significativo aumento de las tires registradas desde comienzos de año en el mercado de bonos. Aunque estos son riesgos legítimos que deben controlarse, seguimos creyendo que entre junio y julio dará comienzo un ciclo moderado de bajadas de los tipos. Sin embargo, esta visión depende en gran medida de los datos y estos no son del todo evidentes.

Estos riesgos hacen que la perspectiva para las tires de la deuda pública sea algo incierta, al menos a corto plazo. La caída de la inflación probablemente precipitará las bajadas de los tipos, si bien la solidez de la economía estadounidense probablemente limitaría dichas bajadas, lo cual evitaría que las tires de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años cayesen muy por debajo del 4%. En este momento, esperaríamos más bien bajadas de los tipos propios de una fase intermedia del ciclo y no uno más agresivo como el que se descontaba a principios de año. De manera similar a lo sucedido a mediados de la década de 1990, es muy posible que la Reserva Federal decida bajar los tipos entre 50 y 100 puntos básicos (pb), para después detenerse durante un periodo prolongado con el objetivo de evaluar el impacto de sus acciones. La caída de la inflación es actualmente la única razón para bajar los tipos, pues el nivel de desempleo sugeriría presiones al alza sobre la inflación y la posible necesidad de aumentar los tipos, no bajarlos.

Una situación similar se da en otras regiones: las tires de la zona euro también se encuentran bajas frente a los tipos de vencimientos cortos, lo cual socava su atractivo y enfatiza la necesidad de unas bajadas significativas de los tipos (75 pb o más) este año. Esto nos hace reticentes a asumir largos riesgos de tipos. Desde una perspectiva más a largo plazo, consideramos que las tires actuales de los bonos de alta calidad se muestran atractivas, con una tir real positiva potencial superior al 2%. Sin embargo, la inversión de las curvas de las tires y la confusa perspectiva económica hacen complejo asumir una duración larga de tipos. Para conseguir un balance, pensamos que incrementar la tir sin asumir un riesgo indebido de tipos de interés sigue siendo la mejor estrategia.

La buena noticia es que los bancos centrales pronto tendrán que decidir cuándo comenzar a bajar los tipos. La reunión del Comité Federal de Mercado Abierto de marzo probablemente sea fundamental para entender cómo percibe la Reserva Federal la economía y los riesgos que la rodean. Es probable que, si las condiciones macroeconómicas se debilitan en los próximos trimestres, en alineación con las previsiones del banco central estadounidense, las bajadas de los tipos comiencen a mediados de año. Sin embargo, si los datos no se debilitan o, en el caso del BCE, la inflación resulta ser más persistente de lo esperado, las bajadas de los tipos podrían posponerse hasta el tercer trimestre. Por supuesto, está la importante pregunta de cuántas bajadas de los tipos se producirán. En este momento, parece razonable un número moderado.

Los mercados de crédito, por otro lado, han tenido un comportamiento muy bueno y continúan registrando rentabilidades relativas positivas. El crecimiento más sólido y el persistente poder de fijación de precios han respaldado los resultados corporativos, mientras que el viraje de los bancos centrales hacia una política eventualmente más flexible supone un importante mecanismo de protección frente al riesgo económico a la baja. Los sólidos resultados de la renta variable también se han visto respaldados por fuerzas similares. Dicho esto, los diferenciales del crédito “investment grade” de Estados Unidos se encuentran en valoraciones históricamente altas. Aunque no es una señal de rentabilidad relativa negativa inminente, existe un margen limitado al alza (en términos de diferencial), en particular, en el caso de aquellos nombres de mayor calidad. Encontramos mayor valor en el crédito financiero subordinado. Sin embargo, tras el retroceso de las tires de la deuda pública, creemos que la tir del crédito “investment grade” sigue siendo atractiva como inversión de retorno total a medio plazo y que probablemente superará al efectivo. Los diferenciales de crédito “investment grade” en euros han quedado por detrás de los bonos estadounidenses en dólares y tienen margen para acercarse a estos, en particular, aquellos nombres del sector financiero, que el equipo prefiere. Los bonos “high yield” se encuentran en una posición similar al “investment grade”. Creemos que las tires son adecuadas; los diferenciales se muestran algo ajustados, pero es de esperar que evolucionen adecuadamente en vista de unas condiciones macroeconómicas sólidas. El riesgo de recesión sigue siendo el más grande, pero es improbable que se materialice en los próximos 12 meses. Los datos preliminares de impagos también respaldan la idea de que los impagos seguirán siendo bajos y, en instancias donde ocurran, serán resultado de riesgos idiosincráticos. En resumen, el crédito está en buenas condiciones, pero es principalmente una cuestión de “carry” más que de plusvalías.

Los bancos centrales de los mercados emergentes siguen bajando los tipos, pero a un ritmo reducido. Aunque la inflación sigue evolucionando positivamente, las preocupaciones por un ciclo de bajadas de los tipos en los mercados desarrollados más lento de lo esperado llevarán a los bancos centrales de los mercados emergentes a la cautela y no a adelantarse demasiado a la Reserva Federal. Aunque las dudas por la posibilidad de que la Reserva Federal se quede a la zaga han causado una corrección al alza en las tires locales de los mercados emergentes, creemos que todavía tiene recorrido dado que es probable que continúe la moderación en estos mercados en 2024.  Preferimos los mercados de bonos de América Latina dado que los bancos centrales de esta región han logrado bajar los tipos y seguirán haciéndolo siempre y cuando la Reserva Federal los baje este año. No obstante, los datos estadounidenses deben respaldar el relato “dovish” que descuentan los mercados financieros.

En vista de toda la incertidumbre sobre el verdadero estado de la economía global y las posibles reacciones de los bancos centrales a esos datos, seguimos encontrando las oportunidades más atractivas de la renta fija en el crédito titulizado con vencimientos más cortos, como son las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles residenciales (RMBS), las titulizaciones (ABS) y determinadas titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales (CMBS), excluyendo el segmento de oficinas, por sus tires más altas y la solidez de sus garantías. La firmeza del mercado laboral estadounidense y el aumento de las rentas reales deberían mantener las finanzas de los hogares en una trayectoria sólida, aunque no sea tan sólida comohace 18 meses. Nuestro segmento favorito dentro del crédito titulizado sigue siendo las hipotecas sobre inmuebles residenciales de no agencia a pesar del difícil acceso a la vivienda. Sorprendentemente, la vivienda en Estados Unidos parece haber tocado fondo y los precios están volviendo a subir. Consideramos que las hipotecas de agencia de Estados Unidos, a pesar de su gran comportamiento en el cuarto trimestre, siguen ofreciendo un valor decente frente al crédito “investment grade”, al menos, en lo que respecta a sus cupones más altos.

En los mercados de divisas, siguen sin resolverse las perspectivas para el dólar. El dólar, presenta una valoración elevada, pero la buena evolución económica de Estados Unidos ha sido notable. Mientras el resto del mundo no llegue al mismo punto que el dólar, es improbable que este descienda, salvo en circunstancias aisladas. Así pues, no creemos que tenga sentido infraponderarse ligeramente en el dólar; sin embargo, tampoco nos convence sobreponderarse en él. Seguimos creyendo que determinadas monedas de mercados emergentes parecen ofrecer mejores oportunidades tanto frente al dólar estadounidense como frente a las divisas europeas y asiáticas.

Tipos y divisas de mercados desarrollados

Análisis mensual:
Las tires de la deuda pública de mercados desarrollados subieron en febrero y las curvas se aplanaron, ya que el mercado recalibró sus expectativas acerca del posible ritmo de bajadas de los tipos por parte de los bancos centrales en este año y en el siguiente. Los datos económicos permanecieron sólidos y los reguladores manifestaron cautela en cuanto a la estimación de cuando se realizarán las bajadas de los tipos. En Estados Unidos, el positivo dato de empleo de enero se vio seguido a mediados de mes, por un IPC que evidenció una inflación persistente en los componentes de los servicios. Los mercados monetarios han pasado a descontar 82 pb de bajadas de los tipos para finales de 2024, cerca de la mitad de la magnitud descontada hace un mes; este dato prácticamente converge con la mediana del diagrama de puntos (75 pb) del Resumen de Proyecciones Económicas. En la zona euro, los portavoces del BCE destacaron repetidamente que el banco europeo aún no está seguro de poder comenzar a moderar su política monetaria, a causa de una inflación todavía alta y una solidez en el crecimiento de los salarios. Los responsables sugirieron que la primera bajada de los tipos podría no llegar antes del verano. Se descuentan aproximadamente 91 pb para este año, frente a los 160 pb que se descontaron a finales de enero; incluso los miembros más “dovish” del BCE señalan junio como prematuro para una primera bajada. En cuanto a las divisas, el dólar siguió apreciándose frente a sus homólogas en el transcurso de febrero, aunque a un ritmo más lento que en el mes pasado. Las ganancias fueron especialmente pronunciadas frente al franco suizo, el yen y las divisas de las antípodas. Seguimos favoreciendo las monedas de mercados emergentes de alta tir que cuentan con el respaldo de unos fundamentales sólidos, como las de Perú, México, y Brasil¹.

Perspectivas:
De cara al futuro, los mercados serán especialmente sensibles a la solidez de los datos económicos, especialmente debido al enfoque dependiente de los datos de los reguladores. En vista de las presiones inflacionarias todavía persistentes, particularmente en los servicios “core” y los alquileres en Estados Unidos, los reguladores necesitan mayor confianza en que la inflación convergirá al objetivo para bajar los tipos. En la zona euro, los indicadores salariales han brindado datos alentadores, si bien el BCE ha destacado que está esperando a tener una mayor claridad sobre el ritmo de desaceleración de la inflación. Los PMIs de la zona euro, que permanecen en territorio contractivo, sugieren que la ralentización de la actividad ha tocado fondo. Así pues, el equipo permanece moderadamente infraponderado en duración, en particular, en la zona euro. El equipo opina que las expectativas de los bancos centrales son más razonables en este momento, si bien las valoraciones de los vencimientos más largos siguen siendo exigentes, el “carry” es negativo y la confianza, escasa.

Tipos y divisas de mercados emergentes

Análisis mensual:
El comportamiento de la deuda de mercados emergentes fue variada en febrero. La posposición de los plazos de las bajadas de tipos ha llevado a que las divisas de los mercados emergentes se hayan debilitado en lo que va de año; sin embargo, los diferenciales de la deuda soberana y corporativa se estrecharon en el mes. Los agricultores de la India están llevando a cabo protestas para que el gobierno proporcione apoyo a través de precios garantizados del suelo para cultivos clave. El ministro de defensa de Indonesia, Prabowo Subianto, se presentó con el hijo del actual presidente Jokowi y ganó las elecciones presidenciales que se celebraron en febrero. Los bancos centrales de los mercados emergentes siguieron bajando los tipos, aunque a un ritmo más lento; solo República Checa y Hungría bajaron los tipos a lo largo del mes. Prosiguieron las salidas en esta clase de activos, si bien los flujos de salida en moneda fuerte y en moneda local se ralentizaron en términos intermensuales, con 2.000 millones de USD y 200 millones de USD, respectivamente².

Perspectivas:
El entorno macroeconómico es favorable para los mercados emergentes, no obstante, si los tipos estadounidenses siguen más altos durante más tiempo supondrían un riesgo clave. Aunque la primera bajada de los tipos de la Reserva Federal se ha retrasado, la inflación sigue cayendo, señalando la mitad de año, como un plazo razonable. Las valoraciones siguen siendo atractivas y una vez que los mercados desarrollados empiecen a bajar los tipos de interés, se formará un entorno favorable para que los mercados emergentes continúen sus propios caminos de bajadas. Aunque los activos locales se han debilitado en lo que va de año, los tipos locales continúan siendo atractivos. La diferenciación entre países y créditos sigue siendo crítica, especialmente a medida que el crecimiento, la inflación y la política monetaria difieran dentro del universo de los mercados emergentes.

Crédito corporativo

Análisis mensual:
En febrero, el crédito “investment grade” europeo tuvo mejor comportamiento que su homólogo estadounidense: los diferenciales de los mercados de crédito en general se estrecharon, respaldados por la solidez de la demanda de renta fija y la persistente creencia de que el “goldilocks soft landing'” es el entorno económico más probable en que se encontrarán las empresas. La percepción del mercado en el mes respondió a varios factores: En primer lugar, los datos de inflación superaron las expectativas, respaldando así, el argumento de que el descenso del 3% al 2% sería complicado y que las subidas de tipos sean probables que empiecen más tarde de lo que predecían hasta ahora los mercados. Sin embargo, los mercados se han centrado en el hecho de que la próxima decisión será a la baja y que las sorpresas económicas europeas sugerían que los altos tipos de interés no están incidiendo de manera significativa en la economía. En segundo lugar, no se agudizaron las tensiones geopolíticas, pues las noticias procedentes de Oriente Medio y el mar Rojo se consideraron eventos regionales, no sistémicos. En tercer lugar, los datos de las empresas correspondientes al cuarto trimestre fueron positivos para el crédito, con la confirmación de que las empresas percibían tensión limitada en sus negocios y con la mayoría de estas empresas aplicando estrategias de riesgo bajo en consecuencia. Por último, el favorable entorno técnico fue impulsado por la solidez de las entradas de fondos en crédito “investment grade” acompañado de la gran cantidad de emisiones nuevas, que gozaron de una robusta demanda³.

Los mercados de crédito “high yield” estadounidense y global registraron una primera mitad de febrero agitada ante la subida de las tires en los bonos del Tesoro estadounidense. Después de que la tir media en el mercado de crédito “high yield” de Estados Unidos alcanzara brevemente el 8% a mediados de mes, el comportamiento mejoró con rapidez gracias a la resiliencia del crecimiento, unas ganancias corporativas que, de media, superaron las expectativas conservadoras y unas tires de los bonos del Tesoro estadounidense que fueron ligeramente bajas durante la segunda mitad de febrero. Las condiciones técnicas del crédito “high yield”, en general, siguieron siendo favorables en febrero. Los flujos minoristas continuaron siendo ligeramente positivos, mientras que la emisión neta fue casi inexistente; los mercados de capitales se centraron principalmente en la refinanciación⁴.

Los bonos convertibles globales mejoraron su comportamiento en febrero a medida que los mercados de renta variable subieron y cayeron las expectativas sobre el número de bajadas de los tipos para 2024. Esta clase de activos superó a los bonos globales durante el mes, pero quedó por detrás del sólido comportamiento de la renta variable global, impulsado por un grupo de acciones tecnológicas de gran capitalización que no emiten bonos convertibles. A pesar de la ralentización de las dos primeras semanas del mes, la nueva emisión se recuperó en la segunda mitad del mes con un total de 9.100 millones de USD en emisiones en febrero⁵.

Perspectivas:
De cara al futuro, el “base case” del equipo sigue siendo constructivo para el crédito frente a un contexto del entorno macroeconómico en mejora tras el viraje de los bancos centrales desde los temores acerca de la inflación hacia la preocupación por un exceso de crecimiento y el positivo “momentum” impulsado por los flujos de entrada en esta clase de activos. Considerando las valoraciones, el equipo ve un mercado de crédito que está “fairly priced”, aunque barato frente a otros mercados. Es por esto por lo que ven el “carry” como una atractiva oportunidad de rentabilidad. No obstante, dado el contexto de incertidumbre a medio plazo en torno a los fundamentales existe una menor confianza en el estrechamiento de los diferenciales.

El mercado de crédito “high yield” volvió a cerrar febrero con la combinación única de tires todavía históricamente atractivas y un diferencial medio próximo a mínimos del ciclo, que continuó estrechándose en febrero. Las perspectivas del equipo siguen siendo relativamente cautelosas debido a unas valoraciones que, de media, reflejan casi por completo un escenario de perfecto “soft landing” de la economía. En el lado positivo, se encuentra la tir históricamente alta que respalda un retorno positivo para los inversores en el crédito “high yield” en 2024, siendo así, incluso en el análisis de nuestro “bear case”.

El equipo se mantiene constructivo acerca del mercado global de bonos convertibles conforme avanzamos en el primer trimestre de 2024. Los factores técnicos del mercado de bonos convertibles en general mejoraron en 2023 dado que los precios y las deltas subieron y las primas de conversión bajaron en el transcurso del año. El equipo considera que estos factores, en su conjunto, brindan a los bonos convertibles globales un perfil más equilibrado. La combinación de un perfil de rentabilidades asimétricas más tradicional y la expectativa de un aumento de nuevas emisiones resulta en una perspectiva optimista acerca de los bonos convertibles globales para 2024.

Titulizaciones

Análisis mensual:
Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria (MBS) de agencia se ampliaron 9 pb en febrero hasta +156 pb por encima de los bonos del Tesoro estadounidense con una duración comparable.  Los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia se han ampliado 17 pb en 2024, mientras que los diferenciales de prácticamente todos los demás sectores de renta fija se estrecharon de manera sustancial. Las titulizaciones hipotecarias con cupones más altos tuvieron mejor comportamiento que sus homólogos de cupones más bajos debido a los rumores de venta de aquellas titulizaciones de cupones menores por parte de los bancos. Las posiciones de titulizaciones hipotecarias de la Reserva Federal se contrajeron en 14.000 millones de USD en febrero, hasta los 2,395 billones de USD, y en este momento se sitúan en 332.000 millones de USD, por debajo de su pico de 2022. Las posiciones de titulizaciones hipotecarias de bancos estadounidenses aumentaron en 10 millones de USD, hasta 2,54 billones de USD en febrero, lo que supone el cuarto incremento mensual consecutivo, si bien las posiciones en titulizaciones hipotecarias de bancos siguen 460.000 millones de USD por debajo de los niveles de comienzos de 2022. Los diferenciales de crédito titulizado continuaron estrechándose en febrero: la demanda siguió siendo muy sólida y todas las nuevas emisiones fueron consistentemente sobresuscritas. Las emisiones nuevas titulizadas se mantuvieron altas en febrero, si bien el aumento de la oferta sigue absorbiéndose fácilmente⁶.

Perspectivas:
Tras varios meses de estrechamiento de los diferenciales de los diversos productos titulizados, el equipo espera que se estabilicen en los niveles actuales en marzo, pues los diferenciales de crédito titulizado se están aproximando a los niveles de los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia. En general, el nivel de la demanda continúa siendo sólido, pero el equipo cree que será difícil observar un mayor estrechamiento de los diferenciales considerando los niveles actuales. Los sectores de crédito titulizado son de los sectores que mejor comportamiento han tenido en 2024, pero es de esperar que este comportamiento se normalice en los próximos meses. También pensamos que es posible que los tipos sigan evolucionando en una banda delimitada durante buena parte de 2024 y que la rentabilidad se derive principalmente del “carry” procedente de los flujos de efectivo en los próximos meses. El equipo todavía considera que los niveles de los tipos actuales siguen siendo agravantes para numerosos prestatarios y seguirán erosionando los balances de los hogares, generando tensión en algunas titulizaciones (ABS) relativas al consumo, en particular, aquellas titulizaciones que atañen a prestatarios con rentas más bajas. Los inmuebles comerciales también siguen enfrentándose a obstáculos en vista de los tipos de financiación actuales y algunos sectores podrían experimentar bajadas de los ingresos operativos en 2024. Las oportunidades en crédito hipotecario residencial siguen siendo nuestro sector preferente en este momento y es el único sector donde nos sentimos cómodos a lo largo del espectro del crédito, dado que mantenemos una mayor cautela acerca de las titulizaciones y las titulizaciones hipotecarias sobre inmuebles comerciales de menor calificación. Continuamos albergando una visión neutral acerca de las valoraciones de las titulizaciones hipotecarias de agencia, que se encuentran más caros frente a 2023. Los diferenciales de las titulizaciones hipotecarias de agencia siguen siendo atractivos frente a su evolución histórica y con respecto a los diferenciales del crédito corporativo “investment grade”, aunque un mayor estrechamiento de los diferenciales en el corto plazo resulta improbable.

¹Fuente: Bloomberg. Datos a 29 de febrero de 2024.
²Fuente: Bloomberg. Datos a 29 de febrero de 2024. El crédito de mercados emergentes está representado por el índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
³Fuente: índices de Bloomberg: índice U.S. Corporate e índice European Aggregate Corporate. Datos a 29 de febrero de 2024.
⁴Fuente: J.P. Morgan e índice Bloomberg US Corporate High Yield. Datos a 29 de febrero de 2024.
⁵Fuente: Bloomberg e índice Refinitiv Global Convertibles Focus. Datos a 29 de febrero de 2024.
⁶Fuente: Bloomberg. Datos a 29 de febrero de 2024.

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos high yield (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.